Intel är ett bolag som har varit med länge. Redan under dotcom-bubblan vid millennieskiftet var det en av de stora teknikaktierna som värderades upp i skyn och sedan kraschade tillbaka ned till verkligheten. Aktiens all-time-high nådde man 28 augusti 2000 på $75.81, vilket är 270% högre än aktien står idag, och detta är korrigerat för splittar. Det visar vad galen övervärdering kan göra med en aktie; bolaget gjorde $10 miljarder i vinst det året mot $21 miljarder förra året och aktiekursen är halverad. Wow.
Men trots aktiens dystra historik så är Intel fortfarande världens näst största halvledarbolag sett till omsättning, bara ett par miljarder mindre än ettan Taiwan Semiconductor som jag skrev om i början av december, och det är ett spännande bolag i transformation. Man har länge fallit efter konkurrenterna i produktkvalitet och har de senaste åren investerat i flertalet förvärv och stora nya fabriker för att producera fler och modernare halvledare för framtiden. Detta har kommit på bekostnad av vinster och kassaflöde de senaste åren samtidigt som halvledarmarknaden på kort sikt nu krymper på grund av minskad efterfrågan. Är Intel ett bolag att satsa på eller dömd att misslyckas? Det ska vi titta närmare på idag.
Företagsbakgrund
Intel Corp (NASDAQ: INTC) grundades redan 1968 som N M Electronics och är det halvledarbolag som producerar de flesta halvledare som återfinns i persondatorer (PCs). De producerar även andra datorkomponenter såsom moderkort, grafikkort, minnen och nätverkskort samt operativsystem och integrationssystem för denna hårdvara. Typiska kunder innefattar Acer, Dell, Lenovo och HP Inc (HPQ). Förutom dessa persondatorkomponenter så har bolaget även ett datacentersegment som fungerar som lagrings- och nätverksplattformar för arbete, en Internet-of-Things-verksamhet för interindustriell datakommunikation, en halvledarproduktionsverksamhet samt en stor andel av företaget Mobileye, ett israeliskt företag som utvecklar lösningar för autonom körning och som Intel äger 94,2% av sedan 2017. Mobileye gjorde sin IPO på den amerikanska börsen i november 2022 och värderas i dagsläget ensamt till $28,7 miljarder, att jämföra med Intels marknadsvärde på $116,2 miljarder. Precis som jag beskrev i mitt inlägg om Taiwan Semiconductor så vill jag påpekat att jag inte helt är införstådd med betydelsen av samtliga dessa nätverks- och lagringssegment och vad som skiljer dem åt.
Intels intäkter rapporteras i 7 segment: Client Computing (50%) vilket innefattar produktion av datorkomponenter för PC, notebooks och dylikt, Datacenter och AI (30,2%), Nätverk och Edge (14%, innefattar nätverk och datalagring för företag), Mobileye (3%), Accelererade datorsystem och grafik (1,3%, innefattar utvecklingen av en ny generation processorer och grafikkort), Intel Foundry Services (1,4%, halvledarproduktion inklusive nu utbyggandet av egna Fabs) och Övrigt (0,3%). Av dessa segment så är segmenten Accelererande datorsystem och grafik, Foundry Services samt Övrigt i dagsläget inte vinstdrivande, och avseende tillväxten har samtliga segment förutom huvudsegmentet Client Computing varit växande under 2022.
Anledningen till intäktsminskningen i detta stora segment ligger i en kraftig ökning av efterfrågan på datorer under pandemiåren då alla jobbade och gick i skolan hemifrån, vilken nu börjar svalna av. De kraftiga förlusterna från de tre icke-vinstdrivande segmenten står för utbyggnaden av nya halvledarfabriker i Columbus, Ohio och Magdeburg, Tyskland samt inköp av nya verktyg och utvecklande av ny teknik för att producera mindre och effektivare chip som bättre ska kunna konkurrera med AMD, Apple och Taiwan Semiconductor. Dessa fabriker beräknas vara startklara under 2025 respektive 2027. Analysbolaget Morningstar beskriver Intel som ett bolag med en smal moat och belyser tuff konkurrens från många andra marknadsaktörer.
Finanser
Intels intäkter har de senaste 10 åren varit kontinuerligt växande, från $52,35 miljarder 2013 till $78,47 miljarder under 2021. Under 2022 sjönk detta kraftigt till $63 miljarder, motsvarande vad bolaget producerade i intäkter under hela 2017. Bruttomarginalen föll även ca 5% jämfört tidigare år.
Vinsterna har i princip följt intäkterna med kontinuerlig årlig tillväxt under 2013 till 2021, från $9,46 miljarder till $21,1 miljarder. För helåret 2022 rapporterade man $8 miljarder i vinst, en minskning med -62%. Vinstmarginalen 2022 var 12,7%, jämfört med 19% under tidigare år. Detta innefattar dock en post med forskning och utveckling på -$17 miljarder vilket ger viss förklaring till fallet.
Intels fria kassaflöde har inte haft riktigt samma linjära tillväxt som vinsterna. 2013-2017 gjorde man ca $9-12 miljarder i fritt kassaflöde per år, vilket ökade lätt till $14 miljarder under 2018-2019 och exploderade upp till $17-20 miljarder under 2020-2021. Under i princip hela 2022 har man haft ett kraftigt negativt kassaflöde om ca -$6 miljarder per kvartal på grund av de stora investeringarna.
Om man ser till bolagets långfristiga skulder så ligger de på runt $47 miljarder (Q3 2022). Detta kan jämföras med det kassaflöde som bolaget normalt producerar, som historiskt innan Covid och stora investeringar har legat runt $12-14 miljarder. Detta ger skulder i förhållande till fritt kassaflöde på ungefär 3,5-4x, vilket är på en acceptabel nivå. Kassa och kassaekvivalenter uppgår till $28,3 miljarder.
Intels kapitalkostnader (Weighted Average Cost of Capital; WACC) ligger för närvarande på 6,54% mot en avkastning på kapital (Return on Invested Capital, ROIC) på 6,31%. Detta är ett tecken på att bolaget i sin nuvarande form är värdeförstörande då kapitalkostnaderna överstiger den avkastning man åstadkommer på samma kapital. Här är förstås förhoppningen att de nya investeringarna på sikt ska få ROIC att öka.
Kreditbetyget hos S&P ligger på A+, vilket är ett steg under hög investeringsgrad.
Aktieåterköp och Utdelning
Intel har historiskt haft en fin trend av aktieåterköp de senaste 10 åren. Från 2013 till 2021 minskade antalet aktier från 4,97 miljarder till 4,07 miljarder, det vill säga nästan 18%. I samband med omstruktureringskostnader och investeringskostnader det senaste året så verkar dock en del av detta ha betalats med aktier, varpå vi nu är uppe i 4,12 miljarder utestående aktier. Detta är inte en jättestor utspädning ännu men om bolaget fortsätter att stöta på stora problem så är detta definitivt någonting man måste hålla koll på.
Intel har även historik av att dela ut en successivt ökande utdelning. I dagsläget betalar bolaget ut $0,365 per aktie och kvartal, med en direktavkastning i skrivande stund på 5,17%. Detta ser förstås ut som en väldigt attraktiv tidpunkt att gå in i bolaget om man är utdelningsinvesterare, men den springande frågan är huruvida denna utdelning kommer kunna bestå i det rådande klimatet. Utdelningen kostar bolaget för närvarande $6,01 miljarder per år. Detta är ju hållbart i förhållande till de ca $14 miljarder som bolaget gjort i snitt i kassaflöde de senaste 10 åren, men kan inte betalas av de negativa kassaflöden man haft det senaste året. Bolagets kassabalans uppgår till $28,3 miljarder, vilket borde kunna täcka utdelning i samma nivå under några år, men frågan är om de är villiga att bibehålla denna eller om de vill lägga dessa pengarna på utveckling istället. Vi får väl se, men jag bedömer att där finns en överhängande risk att utdelningen blir indragen under de närmaste åren innan bolaget kommer på fötter igen.
Utdelningstillväxten har varit enligt följande:
- 5,03% per år de senaste 3 åren.
- 6,26% per år de senaste 5 åren.
- 5,31% per år de senaste 10 åren.
För 2023 beslutade bolaget åtminstone i Q1 att bibehålla sin tidigare utdelning utan höjning eller sänkning. Jag tror inte att man kan förvänta sig mycket i form av utdelningshöjningar de kommande par åren.
Värdering
Intel är inne i en tid av förändring och utmaningar vilket tydligt har reflekterats i aktiens pris. Om man tittade på P/E för ett par månader sedan så låg detta en bra bit under 10x, men med de senaste vinstminskningarna så ligger P/E idag på 14,53x, det vill säga inom spannet för vad som brukar stå för en rimlig värdering. Man ska dock veta om att de investeringar som bolaget gör inte förväntas börjar bära frukt innan tidigast 2025-2026, och det finns hög risk att resultaten fram till dess förblir dåliga. Om vi förväntar oss att bolaget återgår till de vinstnivåer som de gjort historiskt under 2018-2020 så skulle P/E idag dock motsvara ungefär 6x. Med tanke på riskerna och tidsaspekten tror jag att där finns stor risk att Intel kan bli betydligt billigare innan det eventuellt vänder uppåt igen.
Om jag analyserar bolaget enligt en diskonterad kassaflödesanalys (DCF) och antar en intäktsökning om 7% per år (motsvarande en dubblering av omsättningen på 10 år vilket får reflektera såväl en återgång till det normala samt ökad omsättning av de investeringar som bolaget gör) med jämförbara marginaler som bolaget gjort de senaste 10 åren och ett slut-P/E på 15x (i linje med bolagets snitt på 20 år), med en lite större säkerhetsmarginal (årlig önskad avkastning) än jag brukar ha på 15% så får jag ut ett rimligt värde på Intel idag på $32,5. Detta skulle innebära att bolaget är ytterligare nästan 15% undervärderat om man tror på dessa estimat.
Om man ser till FASTgraphs-graf över 15 år så blir fallet Intel för en investerare väldigt tydligt. I grafen ser man en jättefin utveckling av Intels vinster på nästan 11% per år under perioden 2010-2021, även om denna utveckling varit cyklisk med vinstminskningar flera år. I denna grafen beräknar programmet en rimlig värdering på P/E 11,98x (motsvarande blå linje då snitt-P/E under den här tidsperioden har varit detsamma) på grund av de förändringar som sedan sker i grafen. Vi ser en tydlig störtdykning av vinsterna och vinstprospektet för 2022-2023 som sedan förväntas vända tydligt när bolaget hamnar mer på fötter igen under 2024-2025. Vi kan även se att priset idag förväntas ligga under vad Intrinsic Value blir 2025. Detta förutsätter förstås att utvecklingen blir vad analytikerna förväntar sig, och risken finns förstås att det tar längre tid innan Intel återigen återgår till sitt normala jag.
Slutsatser
Intel har historiskt varit ett av världens största halvledarbolag och ett riktigt traditionellt amerikanskt storbolag, vilket reflekteras i siffrorna fram till 2022 med ökande vinster och kassaflöden som används till aktieåterköp och en stigande utdelning. Skuldsituationen har varit god och kreditbetyget högt.
Men det som Intel ofta har fått kritik för är en avsaknad av innovation. För ett antal år sedan förlorade man Apple som kund då de började producera egna chip och det har funnits ett narrativ i media angående produktkvaliteten mellan Intel och AMD (och nu även Nvidia) under väldigt lång tid, närmast titulerat ”Slaget mellan Intel och AMD”, där man i omgångar förutspått döden för bolaget.
Nu har Intel fått en ny VD i Pat Gelsinger som svurit att ta bolaget till nästa nivå, vilket har inneburit en massiv kampanj med nyförvärv och utbyggnad av stora fabriker för egen halvledarproduktion i Tyskland och Ohio som kanske inte kan mäta sig med Taiwan Semiconductors men som förväntas ta den amerikanska halvledarproduktionen till nya höjder. Detta kommer i samband med ett makroekonomiskt skifte och halvledarbolag är kända för att vara cykliska verksamheter, vilket blir ett dubbelt slag mot Intels finanser under 2022 och sannolikt även 2023-2024 innan dessa investeringar börjar bära frukt.
Hittills har dessa motgångar framförallt inneburit ett kraftigt sänkt aktiepris där en aktie nu kan köpas för ett pris inte sett sedan 2014-2015. Jag ser nu en liten ökning av antalet utestående aktier vilket även talar för att man börjar skära ned på aktieåterköp och eventuellt betala en del av sina investeringar med nyemissioner och utspädning. Utdelningen är kvar på samma nivå men här finns förstås en risk att denna också försvinner under de kommande åren.
Om man köper Intels aktie idag så ska man vara medveten om att man köper ett klassiskt turnaround-play, det vill säga att man tror att bolaget blivit kraftigt översålt i förhållande till vad de kommer kunna producera när dessa investeringar bär frukt, men risken finns förstås att resultaten inte blir vad man förväntat sig och det kommer sannolikt ta flera år av volatila aktiepriser och besvikande rapporter innan man når fram dit. Den potentiella avkastningen skulle dock kunna bli ordentlig.
Personligen köpte jag på mig Intel för ett år sedan då jag var betydligt mindre erfaren och påläst om kvalitetsinvestering, och underskattade de effekter som den här omställningen skulle få för bolaget. Intel är idag den sämsta investeringen i min portfölj och jag är back ca -27% med ett anskaffningsvärde på i snitt $42,4. I dagsläget ställer jag mig väldigt ambivalent till min investering i bolaget. Inte för att jag inte tror på Intels möjligheter att rida igenom den här stormen och komma ut starkare på andra sidan, men för att jag tror att detta kan ta tid och att kursen kan komma att dyka ännu djupare under 2023 och det finns gott om andra kvalitetsbolag på marknaden som inte alls bär samma risk. Min valmöjlighet blir därför antingen att ta den här förlusten, lära mig av det och göra om, göra rätt, eller att vänta till en eventuell betydlig dipp och köpa på mig ytterligare aktier. Baserat på historiken om bolaget så tror jag dock att man på sikt får en god säkerhetsmarginal vid inköp av aktier på runt $20-25 och sannolikt även upp närmare $30.
Var medveten om att investeringar i aktier, fonder eller andra värdepapper alltid är förenligt med ett risktagande där du kan förlora hela eller delar av ditt satsade kapital. Investera därför aldrig mer pengar än du är beredd att förlora. Ingenting som läses på den här bloggen ska ses som direkta köp- eller säljrekommendationer. Dr. Dividend uppmanar alla läsare till att göra sin egen grundliga efterforskning innan eventuell sådan handel.
För full transparens: Dr. Dividend äger själv för närvarande aktier i Intel Corp (NASDAQ: INTC).
Vad tror du om Intel? Vad hade du gjort i min situation? Håller du med mig eller har jag missat något? Kommentera gärna nedan!
Om du vill vara med och påverka vilka bolag jag analyserar i framtiden får du gärna skicka ett förslag här.
Klicka här för att prenumerera på bloggen och få information om nya inlägg och andra uppdateringar.
Externa Länkar
Dividend Data släppte nyligen en reaktionsvideo efter Intels senaste underväldigande rapport. Hans budskap är att han kommer hålla tills utdelningen eventuellt ställs in, men jag skulle råda den som är intresserad av en position i Intel att inte på något vis låta utdelningen väga in ett eventuellt köp.
Svenska
English
Tja, en fundering, Meta rusade med 25% eller 90 miljarder dollar på en enda dag, jag är plus 50% på bara några veckor.. Du har ju en bra sätt att räkna på när du ska köpa, men hur tänker du kring när det är dags att sälja? Rent krasst borde det ju vara bättre att sälja av ett innehav vid en godtycklig procentuell uppgång och lägga pengarna i ett lägre värderat bolag. Men så enkelt är det ju sällan..
Hej Henrik! Stort grattis till en grym rusning i Meta, jag är själv också äntligen på rätt sida om mitt anskaffningsvärde i den positionen. 🙂
När man ska sälja av en aktie är en fråga som många investerare tampas med och som ofta är jättesvår och högst individuell. Det är därför jag försöker trycka så mycket på att man ska bilda sig en process och egen uppfattning om vad man tycker att något är värt genom noggrann analys 😉 Personligen går jag ur bolag när jag tycker att den fundamentala hypotesen för varför jag köpte det inte längre håller (oavsett om den gått uppåt eller nedåt) eller när ett bolag blir kopiöst övervärderat. För mig personligen så uppfyller inte Meta något av de kriterierna, så jag kommer att hålla vidare (jag köpte ju dessutom på denna nivån). Vad jag har gjort tidigare med positioner som rusat upp väldigt snabbt där jag varit osäker är att sälja en del av innehavet, kanske 25-50%, för att minska mitt genomsnittliga anskaffningsvärde och därmed minska riskerna på nedåtsidan. Om man gör 100% vinst på en position och säljer 50% av innehavet så har man ju fått tillbaka din ursprungliga investering och positionen är i princip gratis.
Med det sagt så varken vill eller får jag rekommendera vad du ska göra med din Meta-position, du ska göra det som känns bäst för dig. Det finns många anledningar att sälja en aktie (säkerhetsmarginal, fundamentala orsaker, skatteorsaker, priset, man hittar bättre investeringsmöjligheter någon annanstans) men bara en anledning att köpa det.
Oavsett vad du gör så hoppas jag att du blir nöjd och du är väldigt välkommen att posta det här om du vill, hade varit spännande att höra 🙂 Trevlig helg!
Dr. Dividend
Hej igen, tack för bra svar!
Ja det är väldigt svårt att veta när man ska sälja, ännu svårare än när man ska köpa, den absoluta merparten av mina dåliga affärer har varit försäljningar, oavsett om det varit efter upp- eller nedgång.
Om jag har Meta och ett bolag, säg bolag Y, som i samtliga parametrar är motsvarande Meta. När nu Meta på väldigt kort tid ökade i värde blev Bolag Y lägre värderat och med större potentiell uppsida, jag borde därmed sälja Meta och lägga allt där istället. Och min irrationella instinktiva sida trycker på för det känns ju bra att ta hem en vinst. Men i verkligheten är det inte så enkelt, börsen värderar ofta bolag annorlunda än mig och Bolag Y kanske alltid kommer vara lägre värderat.
Samma sak fast tvärtom om man har ett innehav som fallit kraftigt, det känns dåligt att sälja med förlust även om det i många fall finns aktier eller fonder där avkastningen med stor sannolikhet är bättre framgent.
Jag tror nog jag ska låta den ligga kvar, det är ett mindre innehav så ingen jätterisk totalt sett.
Tack för en bra blogg för övrigt!
/H